2025年6月下旬以来，国际油价持续走弱。其中，布伦特原油价格从79美元／桶一线下行至59美元／桶附近，累计下跌26%。供应增加叠加需求疲弱，共同推动国际油价震荡下行。目前国际油价偏低，2026年有望筑底。

　　国际油价走势偏弱

　　2024年12月中旬，美联储降息25个基点，叠加美国对伊朗和俄罗斯实施制裁，布伦特原油价格在70美元／桶一线启动涨势，2025年1月中旬升至82美元／桶附近。随后，受美国制造业PMI走弱和宽松的供应格局影响，布伦特原油价格持续下跌。随后，美国关税政策下，国际油价大幅下行。OPEC+在4月会议上宣布连续3个月实施41.1万桶／日的增产计划，这意味着OPEC+着手重新夺回原油市场份额。在7月和8月会议上，OPEC+分别宣布下月增产54.8万桶／日和54.7万桶／日。在9月会议上，OPEC+宣布逐步退出此前165万桶／日的额外自愿减产。在9月和10月会议上，OPEC+分别宣布下月增产13.7万桶／日。宽松的供应格局是2025年原油价格与铜价大幅背离的一个重要原因。另外，需求疲软，难以支持OPEC+增产。

　　10月以来，国际油价走势震荡偏弱，原因有三点：

　　第一，OPEC+增产，供应增加。2025年11月，OPEC原油产量为2848万桶／日，较3月份的2677万桶／日增加了171万桶／日。OPEC+逐步退出自愿减产。

　　第二，俄罗斯原油供应增加。2025年10月，特朗普称计划加大对俄罗斯原油的制裁力度，市场预期此举可能影响约200万桶／日的俄罗斯原油供应，布伦特原油价格在10月中旬一度上涨10%。但实际上，美国加大制裁力度对俄罗斯原油出口未有明显影响。此外，俄罗斯原油折价令国际油价弱势加剧。12月5日，俄罗斯乌拉尔原油价格较布伦特原油价格低大约25美元／桶，为2023年以来最大幅度折价。这一折价现象，显示出俄罗斯原油在被制裁与需求偏弱的背景下，不得不主动降价寻求市场。

　　第三，北半球需求偏弱，短期对原油价格难以形成有效提振。除了OPEC+供应增加的影响外，需求端也难以对油价形成有效提振。11月，美国石油产品表观需求同比增速为-0.3%。另外，上海原油期货合约形成了近月贴水的Contango结构，预计这一结构将贯穿2026年上半年，压制原油价格的反弹空间。

　　关注三方面因素

　　从供需格局来看，2026年上半年，原油市场将被供过于求的氛围笼罩。后市重点关注以下因素：

　　首先，上游资本开支减少，可能对原油价格形成支撑。

　　12月16日，布伦特原油价格跌破60美元／桶，已经触及部分页岩油企业的成本线。鉴于美国页岩油企业可能减少资本开支，预计油价在页岩油企业成本线以下运行的时间不会很长。

　　其次，委内瑞拉、俄罗斯、伊朗依然是重要的供应风险来源。

　　2025年，美国持续向委内瑞拉施压，如果美国对委内瑞拉加大制裁力度，包括完全限制委内瑞拉出口原油，可能推动原油价格上涨3-5美元／桶。反之，如果美国和委内瑞拉的关系缓和，可能提振委内瑞拉原油出口，或对宽松的原油供应格局造成进一步冲击。

　　俄罗斯方面，2022年以来，西方制裁对俄罗斯原油出口的影响有限。俄罗斯财政压力较大，可能进一步加大出口原油的折价幅度，对国际油价形成压制。

　　伊朗方面，伊朗有雄心勃勃的原油产量增加计划，原计划到2027年产量增加到530万桶／日。在2025年6月以伊冲突的背景下，伊朗原油产量提升计划被搁置。以伊冲突使原油价格一度大幅反弹，未来依然需要关注中东地缘风险。

　　最后，美联储降息拉升美国需求与通胀，可能对原油价格形成提振。

　　2026年，特朗普将任命新的美联储主席，目前热门人选是白宫经济顾问哈塞特。在近期的发言中，哈塞特称“只要美国通胀低于4%，美联储就依然还有降息空间”。种种迹象表明，美联储并不担心美国通胀反弹，并且依然有推进降息的计划。2025年，美联储已经完成连续3次降息，将美国联邦基金利率从4.25%-4.5%降低至3.5%-3.75%。回顾1960年以来的历史，一般可以在美联储降息周期后半程对商品进行多头配置。目前，美国“AI革命”推动投资与生产回升，美联储降息周期可能进入后半程，降息预期推升美国通胀，在通胀较为顽固的背景下，国际油价难以持续大幅下跌。

　　后市展望

　　展望2026年，国际油价有望在上半年震荡筑底，下半年需求旺季阶段可能出现反弹行情，布伦特原油价格中枢在64美元／桶附近。

　　以上判断基于线性外推与经验法则，而原油价格波动往往是非线性的。对交易者而言，比现实分析和情景分析更重要的，是做好应对与风险管控。（作者单位：国泰君安期货）

（文章来源：期货日报）